業(yè)績：游戲持續(xù)高增，影視盈利扭虧

游戲板塊業(yè)績延續(xù)景氣，單季度實現(xiàn)營收約300億元，同比增長29.98%，環(huán)比增長近8.65%；歸母凈利潤單季度同比增長26.45%，利潤率維持在近三年高位。影視板塊逐步企穩(wěn)，單季度實現(xiàn)營收93億元，同比小幅下降0.24%；歸母凈利潤0.79億元，環(huán)比由虧轉(zhuǎn)盈。

游戲：供需雙旺，行業(yè)高景氣

供給端方面，2025年行業(yè)供給顯著擴張。單月國產(chǎn)游戲版號數(shù)量已超過160款，對比2023年重啟初期的80余款，實現(xiàn)兩年多時間內(nèi)的翻倍增長。自2024年8月《黑神話：悟空》爆火以來，政策環(huán)境全面轉(zhuǎn)暖，文化出海與科技屬性的雙重加持明顯。版號審批周期亦由過去的半年至一年普遍縮短至約三個月。今年上線的重點新品大多為2024年及更早獲得版號的項目，隨著版號放量節(jié)奏加快，預計自2025年起新批產(chǎn)品的流水將逐步在2026年及以后集中體現(xiàn)，供給側(cè)整體呈持續(xù)上行趨勢。

需求端在豐富內(nèi)容供給的帶動下延續(xù)增長。今年以來，多題材、多類型產(chǎn)品（如射擊、恐怖、SLG、融合MMO等）輪番上線，推動整體游戲時長份額提升。根據(jù)艾瑞UserTracker數(shù)據(jù)，2025年3月游戲在移動互聯(lián)網(wǎng)的時長占比已升至6.5%，較上年同期的6.1%進一步提升。ARPU水平方面，據(jù)游戲工委測算，2025年上半年人均付費248元，同比增長13%，表明用戶娛樂支出進一步向游戲傾斜。

出海方面，行業(yè)盈利彈性持續(xù)增強。蘋果與谷歌自2025年起相繼開放第三方支付，渠道抽成比例下調(diào)，有望顯著改善出海游戲的利潤結構，為國內(nèi)廠商海外業(yè)績帶來新增動能。

影視：政策端友好，業(yè)績底仍需等待

供給側(cè)，劇集行業(yè)的“廣電21條”，電影行業(yè)的內(nèi)容審核放松、韓國娛樂業(yè)在國內(nèi)展業(yè)有放松跡象，傳統(tǒng)娛樂內(nèi)容的政策底已現(xiàn)。8月國家廣播電視總局印發(fā)實施《進一步豐富電視大屏內(nèi)容 促進廣電視聽內(nèi)容供給的若干舉措》，發(fā)布包括“取消40集上限”“不嚴格限制古裝劇數(shù)量”“抓好紀錄片精品制作”“大力支持精品優(yōu)秀動畫片”等21條改革措施，影視有望迎來政策底。

電影和劇集等傳統(tǒng)內(nèi)容在政策支持下，有待內(nèi)容改革，需要由供給推動需求復蘇。電影行業(yè)，進口片較2020~2022年已加大引進力度，《瘋狂動物城2》將于11月26日上映，有望帶動進口票房恢復；國產(chǎn)片還有待內(nèi)容改革和創(chuàng)新，推動需求恢復。

展望：游戲高景氣有望延續(xù)，影視仍處左側(cè)布局期

游戲行業(yè)景氣度有望延續(xù)。版號供給穩(wěn)定性顯著提升，政策環(huán)境全面回暖，行業(yè)業(yè)績有望保持高確定性。隨著2024年獲批項目在今年集中上線，2025年新增版號作品的流水預計將在2026年進一步釋放，供給端仍處于持續(xù)上行階段。需求端在內(nèi)容創(chuàng)新、多題材布局及付費模式優(yōu)化的帶動下，用戶付費意愿穩(wěn)步提升，海外市場盈利彈性進一步增強，整體景氣度有望持續(xù)。

影視行業(yè)方面，仍處于左側(cè)修復階段。政策層面，“廣電21條”等信號顯示供給側(cè)持續(xù)改善；但需求回暖仍需優(yōu)質(zhì)內(nèi)容推動。2025年進口大片《瘋狂動物城2》《阿凡達3》有望提振年底票房表現(xiàn)，而短劇、漫劇、粉絲經(jīng)濟等新興內(nèi)容形態(tài)保持30%以上增速，雖處早期階段但釋放出積極信號?？傮w而言，影視板塊仍在筑底階段，靜待優(yōu)質(zhì)供給出現(xiàn)以確認行業(yè)復蘇趨勢。

投資：游戲ETF（516010）規(guī)模突破30億，影視ETF（516620）迎來左側(cè)布局窗口

短期來看，四季度進入業(yè)績真空期，資金面或轉(zhuǎn)向主題性行情，游戲與影視板塊催化因素較多，有望成為階段性主線并跑出超額收益。中期來看，游戲行業(yè)高景氣度有望延續(xù)，AI主線若進一步向應用端擴散，將為游戲內(nèi)容生產(chǎn)與交互體驗帶來更大想象空間。影視行業(yè)方面，政策底已確立，業(yè)績底仍需耐心，需要后續(xù)優(yōu)質(zhì)供給的出現(xiàn)來確認行業(yè)復蘇。截至2025年11月4日，游戲ETF（516010）規(guī)模已突破30億元，創(chuàng)年內(nèi)新高；近期受AI漫劇主題推動，影視ETF（516620）市場關注度持續(xù)上升。